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【金斧子价值投资研究课】“市盈率之父”会如何看A股
2020-03-27 14:38 来源:金斧子投研中心 阅读量:1053人/次
内容摘要: “市盈率之父”会如何看A股目前估值? 市盈率也称「PE」、「股价收益比率」或「市价盈利比率」,由股价除以每股收益得出,也可用公司市值除以净利润得出。市盈率理解容易,是股票估值最常运用的指标之一。它的优点在于简单明了告诉投资者在假定公司利润不变的情况下,以交易价格买入,投资股票靠利润回报需要多少年的时间回本,同时它也代表了市场对股票的悲观或者乐观程度。

       有不少投资者知道,约翰·涅夫是市盈率之父。约翰涅夫1931年出生于俄亥俄州,33岁那年被Wellington资产聘用为基金经理,管理他们新发行的温莎基金。这只基金在70年代初被并入到约翰博格早期的先锋基金一部分去。约翰涅夫被认为是专业投资人眼中的专业人士。许多基金经理都来申购涅夫管理的温莎基金。约翰涅夫从1964年开始管理温莎基金,一直到1995年他64岁的时候退休。期间,温莎基金的年化回报率13.7%,年化超出基准3.5%。更难得的是,在31年基金经理生涯中,涅夫有22次战胜市场。

 

       约翰·涅夫是格雷厄姆原则的忠实执行者。他在担任温莎基金经理的三十年中,始终采用了一种投资风格,其要素是:

 

1、低市盈率;


2、基本成长率超过7%;


3、收益有保降;


4、总回报率相对于支付的市盈率两者关系绝佳;


5、如果市盈率没能获得补偿,不买周期性股票;


6、成长领域中的稳健公司;


7、基本面强。

 

       而第一大风格要素“低市盈率”贯穿了涅夫的投资哲学。他投资中最核心的一点是买入低估值的股票。在后来的访谈中,涅夫谈到许多人把他看做逆向投资者,其实他并非如此。他觉得自己更应该是一个“低估值”投资者,很多时候正因为逆向,公司才有可能出现极低的估值。在涅夫做基金经理的时候,正好是漂亮50表现最好的那段。而且漂亮50的泡沫持续了很长时间。但是他坚持不买高估值的热门股。涅夫从来不会买估值超过40倍的股票。

 

       目前A股市盈率在0到40倍的个股(55%),处于历史底部,意味着现在A股一半股票可以进入约翰·涅夫的选股池,而且A股成长股和蓝筹股的估值比(3.0x)也已经到达历史底部(4.4X)。通过横向对比全球指数的市盈率,恒生指数和上证指数在全球主要资本市场明显被低估。在全球经济体中,中国作为新兴成长市场,未来增配潜力巨大。从纵向角度看,主要恒指和全部A股的市盈率近五年的估值水平也是处于中位线以下。

 


       而A股的基本面所表现出的成长性并没有大家想象的那么糟糕,根据截至2018年5月的各项宏观和行业数据,全部上市公司2018年的中报业绩预计增速达17%,较一季度有所提高。A股很多行业龙头股经营稳健业绩较为出色。

 

       8月份以来,沪深两市上市公司半年报正在陆续发布。从已经发布的900多份半年报来看,这些上市公司整体实现营收2.94万亿元,同比增长16.49%,基本满足预期,同时实现股东净利润超过2385亿元,同比增长28.79%,其中有670家公司业绩正增长,占比达到73%。

 

       数据显示,2016年全体A股公司合计实现营业收入32.51万亿元,同比增长10.21%,2017年A股的盈利增速显著改善,向上趋势明朗,估值和盈利的匹配度较好。

 

       涅夫有一个总回报比例(Total Return Ratio)的公式,这个公式思想上和PEG公式有类似,但更看重低估值:盈利增长分红率除以市盈率。涅夫会寻找那些TRR比例超过市场2倍的股票。比如标普500的TRR比例是0.7,他就会找1.4倍TRR的股票。比如一个公司的盈利增速12%,分红率2%,市盈率10倍。这家公司的TRR就是12 +2/10=1.4倍。

 

       再看A股,以格力为例,格力电器近十年净利润平均增长率33.2%,平均分红率为8.5%,市盈率9倍。那么格力电器的TRR就是33+8.5/9=4.6,远远超过涅夫的低市盈率选股原则。相信经过今年以来技术性熊市下主要指数的大幅调整,A股很多股票都跌出了“价值”。

 

       重新去思考约翰涅夫的投资方法,发现涅夫投资法则中最大的超额收益来自于对价值因子的暴露。在百年美股历史上看,价值因子的回报率是最高的。不仅仅是回报率高,价值因子的回撤也更小,夏普比例超过了其他所有的因子。更有意思的是,虽然越来越多人发现了价值因子的有效性,但这种策略并不拥挤。成为了难得长期有效的投资方法。

 

       最后,价值因子的效应需要通过时间发挥最大效应。约翰涅夫做了30年以上的基金经理,一直做到了60多岁。在时间的复利中,价值投资的模式让他成为美国历史上最伟大的公募基金经理之一。同时,价值因子需要投资人非常严格的执行力。因为短期买入后股票大概率继续下跌,短期卖出后股票大概率继续上涨。约翰涅夫在漂亮50的泡沫前,一直忍耐了很多年。强大的内心,对于价值投资的100%相信,最终是投资上的知行合一。

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