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【金斧子价值投资研究课】如何读懂财报之大牛股茅台
2020-03-27 14:37 来源:金斧子投研中心 阅读量:431人/次
内容摘要: 如何读懂财报之大牛股茅台家底揭秘 最近我们从“价值投资鼻祖”、巴菲特的老师格雷厄姆的《聪明的投资者》开始学习价值投资的哲学,同时格老师的另外一本著作、投资圣经《证券分析》也教会我们要用定量而非定性的方法去研究债券、股票,选择合适的投资标的。而股神巴菲特本人就是一个痴迷定性分析,热衷通过财报数据、横向纵向对比公司来判断投资潜力的“数据爱好者”,据称巴菲特小时候即便跟随着母亲去教堂做礼拜,无聊之余也会去猜测推断神职作曲家的年龄获取乐趣。

       投资事业展开之后,巴菲特更是花费大量时间在阅读分析上市公司财报,独立思考、甚至不惜登门拜访。为什么巴菲特投资赚的钱比他们要多得多,巴菲特一语道破天机:“别人喜欢看《花花公子》杂志,而我喜欢看公司财务报告。”可见,在寻找股市宝藏的路上,财报就是巴菲特的寻宝图。巴菲特总结了三大要点:第一,不懂财报别投资;第二,看财报首先看真假;第三,看财报关键看优势。

 

       《聪明的投资者》里面有介绍,内在价值与市场价格之间有一个关系表。企业的管理声誉,竞争条件和前景,产量、价格和成本的可能变化,盈利、股息、资产、资本结构、证券条件等这些都会影响到企业的内在价值进而决定市场价格。

 

       那么我们实际去透过财报看公司内在价值,主要是关注三张表,分别是资产负债表、利润表与现金流量表,这三张表互相勾稽、互为应证,其中资产负债表可以看做是“爸爸”,也就是基础,其余两张是“儿子”。那两个“儿子”当中现金流量表最为诚实,他是一个耿直Boy。

 

       投资高手一般的看表顺序为资产负债表、现金流量表、利润表。为什么先看资产负债表?打个比方,认识一个人,先看看五官、身材比例,有个大致印象,所以资产负债表反映的就是企业“轮廓印象”,有多少钱,欠多少钱。例如,我相当于一家上市公司,那么年底我有银行存款10万,属于货币资金类资产;其中有5万借给了朋友没收回,这就是应收账款5万;我还有价值10万的小汽车,一套价值800万房产,都属于固定资产。负债方面呢,我有消费贷30万,房贷700万,那么这个资产负债表下的所有者权益就是——资产减去负债,即825万减去730万等于95万。即资产=负债+所有者权益,账面平衡。

 

       我们不妨看一下A股大牛股茅台资产负债表背后的秘密,首先回顾一下茅台在2017年出现的“有价无市”的情况,多地茅台出现断货现象。茅台则为了控制价格上涨,除了给经销商划红线,限价限量后又加大投放。八月份,茅台20省经销商联合发声稳价,承诺新飞天53度500ml茅台酒不超过每瓶1299元。同时,茅台集团也于双节前增加投放普通茅台酒5600吨,其他规格品种600吨。但这都没有缓解市面上茅台遭遇断货的局面。当时许多商店货架上53度飞天茅台已经不见踪影。”这样一家对下游拥有强势议价权的企业,资产负债表会长什么样?

 

       尽管茅台三季度财报公布,盈利增速大幅降低,且低于五粮液、泸州老窖、洋河股份盈利增速,但可能与去年三季度基数较高、宏观经济增速放缓影响非标茅台销量等因素有关,从第三季度的资产负债表来看,茅台的“议价之王”优势仍未出现根本性转变。

 

       首先,三季度财报显示,茅台资产负债率为28%,横向对比五粮液20%,泸州老窖17%,似乎五粮液与泸州老窖的资产负债率要低于茅台,难道家底厚过茅台?NO,NO,看资产负债表第一看资产负债率只是基础指标,更重要的需要关注到资产负债表中的特殊项。在白酒行业,这个特殊项就是“预收款项”,这个款项意味着什么呢?消费者对产品高度偏好,需要预付款确保自己一定能拿到产品,代表着公司强势的下游议价权。

 

       不过“预收款项”这种高质量的收入因为未交货给消费者,在资产负债表中计入“负债”项下列“流动负债”。再次横向对比茅台、五粮液、泸州老窖,2018年三季度茅台的预收款项是111.7亿,五粮液预收款项24.4亿,泸州老窖预收款项14.12亿,所以单预收款项这一项,就为茅台提供了111.7亿的无息账上现金,这个收益质量一下就与其他白酒股拉开了差距。

 

       纵向对比去年同期,茅台预收款项有所降低,降幅为36%,而五粮液预收款项降幅高达50%以上,不难说明在经济下行周期中,对于消费者而言,国酒茅台依然具有独一无二的品牌溢价,这正是茅台无形资产高达34.68亿,远超过五粮液无形资产4.095亿,泸州老窖无形资产2.322亿的底气所在。

 

       那么综合看一下茅台上下游的议价能力呢,我们有一个公式,(应收账款-应付账款)/应收账款,通过茅台三季报数据,我们可以看到这个数据是在-3.32,那么把这个数据与茅台的同期毛利率91.12%相比,这个数值不但小,而且为负,证明企业应收账款大幅小于应付账款,一面在下游收预付款,一面压上游供应商货款,整体议价能力怎一个强字了得!

 

       解释一下,该公式原理就是应付账款是成本待支付的部分,应收账款是收入待收回的部分,都是利润表体现但没实现的收支。而毛利正好对应的是完整的营业收入减去营业成本,两者相比较就可以看出是未实现的收入多还是未支付的支出多。

 

       贵州茅台在2001年8月以每股31.39元的发行价上市,上市首日收报35.55元,发行总市值是22.4亿元。17年过去,现在茅台股价为549.09,总市值6897.66亿,股价翻了18倍,市值增长300多倍,当之无愧的价值股大牛股!

 

       所以,通过茅台的例子,我们也看到具体到资产负债表,不同行业、不同企业发展阶段不可一概而论,要判定资产负债率是否合理,可从以下几方面不同角度判断:

 

(1)从债权人的角度看,他们最关心的是能否按期收回本金和利息,他们希望债务比例越低越好,企业偿债有保证,贷款的风险就不会太大。

 

(2)从股东的角度看,他们所关心的是借入资本的代价,当全部资本利润率高于借款利息率时,负债比例越大越好,反之亦然。

 

(3)从经营者的角度看,如果举债很大,超出债权人的心理承受能力,企业就无钱可借;如果不举债,则说明企业的经营保守或者信心不足,利用债权人的资本进行经营活动的能力不足。所以企业经营者要权衡利害得失,界定合理的资产负债率区间。

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