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人民币贬值存压,担忧?
2015-12-09 20:11 来源:金斧子投研中心 阅读量:4818人/次
内容摘要: 自11月以来,美联储加息预期不断强化带动美元指数走强,叠加人民币加入SDR后市场担心央行短期内汇率维稳动力或有所减弱,人民币汇率持续贬值,11月当月人民币汇率中间价和离岸人民币贬值幅度均在1.2%以上。特别是近日央行公布的11月外汇储备意外下降872亿美元,降幅大超市场预期,以及11月出口数据低于市场预期,受此影响,12月7日和8日人民币汇率连续两天大幅贬值,特别是离岸人民币两天内贬值幅度达到0.67%,再度引发市场对资金加速外流和人民币贬值压力加大的担忧。 但我们认为,尽管当前人民币汇率贬值压力依然存在,但站在一个更长远的视角来看,人民币汇率稳定是人民币国际化的重要条件,人民币大幅贬值的逻辑并不存在,当前人民币汇率大幅波动不排除市场对数据存在过度解读可能性,对未来人民币走势不必过于担忧。


一、这次不一样,外储下降主要因汇率波动所致

自去年下半年以来,我国外汇储备在多数月份中呈现下降态势,特别是今年8月份央行调整汇率中间价定价机制后,人民币一次性贬值幅度超过3%,当月外汇储备大幅下降939亿美元。11月外储又额外大幅下降872亿美元,再次引发市场对人民币贬值和资本加速外流的担忧,但与8月不一样,本次外储意外下降主要因素可以由汇率波动来解释。

估算汇率波动对外汇储备价值的影响,需要从外汇储备结构入手。中国外汇储备资产主要有美元、欧元、英镑和日元构成,但官方目前并没有公布中国外储的具体分配结构。一个比较直观的做法是,可以用IMF公布的全球外汇储备结构作为中国外储结构的参考。IMF数据显示,2015年二季度,在全球6.67万亿美元的已分配外汇储备(Allocated Reserves)中,美元资产配置占比为63.8%,其次分别为欧元、英镑和日元,占比分别为20.5%、4.7%和3.8%。

1全球外汇储备结构(2015年2季度)

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资料来源: IMF,金斧子研究中心

以IMF公布的数据作为我国外储分配结构进行初步测算,11月由于美元升值趋势下欧元、日元和英镑兑美元汇率分别下降4.1%、2.1%和2.4%,在不考虑外汇储备投资产品价格波动的情况下,外汇储备因汇率波动造成的损失约为447亿美元,占当月外储下滑规模的51.3%。而8月份外储大幅下滑时,当月美元走势偏弱,欧元和日元兑美元均有2%以上的升值幅度,仅英镑兑美元贬值,根据测算当月因汇率波动造成外储规模上升了203亿美元,而资本外流、央行对外汇市场干预等其他因素造成当月外储下降规模超过1100亿美元,显著高于本月其他因素造成400亿美元左右的下降幅度。

图 2:外储变化中汇率波动因素的估算

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资料来源: Wind,金斧子研究中心

二、对外贸易规模持续下降,但优势并不弱化迹象

贸易保持顺差形成支撑。今年以来,在全球贸易走弱的背景下,我国对外进出口规模双双回落,11月进出口总值同比下降7.8%。但出口规模下降的同时,在全球大宗商品价格持续回落、国内传统行业产能过剩等因素下,进口规模呈现更快幅度的下滑,贸易顺差保持稳定增长态势,1-11月份实现贸易顺差5390亿美元,同比增幅达到61.8%。

图 3:中国贸易顺差保持稳定增长

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资料来源: Wind,金斧子研究中心

 

对外贸易优势并不弱化迹象。今年以来我国对外贸易进出口规模同比下降,主要因素在于经济普遍低迷致全球贸易出现萎缩。从全球主要经济体来看,今年以来出口规模均呈现不同程度的下滑,前三季度,中国出口规模达到1.66万亿美元,同比小幅下跌1.9%,但同期美国、欧盟、日本和韩国等主要经济体出口规模同比下跌幅度分别为6.0%、13.5%、9.2%和6.6%,均高于我国同期跌幅。在出口规模方面,与美国、欧盟27国、日本、韩国、金砖四国总出口规模相比较,中国近年来出口规模占比仍保持上升局势,前三季度出口规模占比从去年的15.67%上升至今年的17.75%,占比提升了近2.1个百分点。

图 4:2015年前三季度主要国家出口规模同比

5:中国出口占主要经济体比重延续上升态势

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资料来源: WIND,金斧子研究中心

资料来源:WIND,金斧子研究中心

三、美元加息预期逐步兑现,加息后人民币贬值压力有望释放

美联储加息预期已逐步兑现。今年以来,美联储加息预期一直是扰动市场波动的重要因素,特别是今年10月中下旬以来,随着美国经济数据好转,美联储加息预期不断回升,带动美元指数不断走强,欧元、日元等主要货币对美元持续贬值。11月美国非农和ADP就业数据双双超出市场预期,叠加美联储官员近期讲话不断释放出加息信号,市场普遍认为12月份加息几成定局,而美元不断走强也说明加息预期被逐步兑现。

人民币仅兑美元贬值,兑多数主要货币相对升值。除兑美元贬值外,人民币兑多数主要货币相对升值,截止到12月8日,人民币兑欧元、澳元和加元相比于年初分别升值了6.9%、8.6%和11.5%,仅兑日元和瑞郎贬值;特别是10月中旬以来,人民币兑欧元、英镑、日元、加元和瑞郎均有所升值。作为衡量人民币均衡汇率的有效指标,今年以来人民币实际和名义有效汇率整体上呈现上升趋势,截止到10月已分别比年初升值3.4%和3.0%。

图 6:美元加息预期逐步兑现(主要货币兑美元贬值)

图7:人民币兑多数主要货币相对升值

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资料来源: WIND,金斧子研究中心

资料来源:WIND,金斧子研究中心

历史经验看首次加息后美元大概率走弱,人民币贬值压力或将缓解。从过去四次美联储加息情况来看,在首次加息前,仅1987年美元指数持续走弱,此后三次在加息预期下美元均整体走强;在首次加息后,美元指数在此后半年内均呈现走弱态势,首次加息也意味着美元阶段性见顶。基于历史经验,叠加当前对加息预期的不断消化致美元持续走强,目前市场普遍预期本次启动首次加息后,美元走弱是大概率事件。

图8:美联储首次加息前后美元指数变化

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资料来源:Wind,金斧子研究中心

四、维持人民币汇率稳定,有动力也有能力

人民币国际化决定动力所在。十三五规划明确提出扩大金融业双向开放和有序实现人民币资本项目可兑换,推进人民币国际化是十三五期间金融业规划的重要目标。本次人民币成功纳入SDR,在人民币国际化进程中迈出重要一步,但未来道路依然漫长,保持人民币汇率稳定是增强国际增持人民币信心和持续推进人民币国际化的重要先决条件,国家仍有动力并且有必要保持人民币汇率走势相对平稳。央行副行长易纲在人民币纳入SDR后,也明确表示不必担心人民币加入SDR后就贬值,意味着未来央行将会继续保持人民币汇率总体稳定。

高额外汇储备决定能力所在。尽管去年下半年以来,在人民币贬值预期下,国家外汇储备出现下降,但当前外汇储备规模仍接近3.5万亿美元,根据IMF对外汇储备充足性标准的指标来看,目前外汇储备规模估计在IMF标准下实际需求规模的130%以上,即中国仍有近万亿规模的外储头寸用以稳定汇率。同时,央行行长助理此前表示中国外汇储备主要投资于全球金融市场主流领域,具备很好的安全性和流动性,基于充足的外储规模,能够满足央行外汇市场操作的资金需求。

五、长期看,人民币走势落脚到我国经济基本面和全球竞争力

对比美国和日本,此前作为全球最大的两个经济体,美国经济保持较为稳定增长,全球竞争力始终保持领头羊地位;相比而言日本经济陷入“失去的二十年”,经济增长持续乏力,科技进步节奏放缓,全球竞争力逐步削弱,日元国际化进程也陷入停滞阶段。为此,长期来看,人民币走势及其国际化进程仍需依赖中国经济增长质量和全球竞争力,练好内功才是关键所在。中国正处在“三期叠加”的艰难时期,要实现人民币国际化,是要在未来几年在保增长的基本前提下,实施供给侧改革战略部署,继续推进转变经济增长方式和产业结构转型升级,具体措施包括“一带一路”、大众创业万众创新、化解过剩产能、发展新兴产业等多个方面,以顺利跨越中等收入陷阱,实现经济增长质量和全球竞争力的全面提升。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

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